Mi történne, ha a befektetők elfordulnának az állampapíroktól?

A lejáró állampapírokból felszabaduló tőke mozgása kulcsfontosságú a gazdaság és az államháztartás fenntarthatósága szempontjából. Ha a befektetők jelentős része más eszközök, például részvények, vállalati kötvények vagy külföldi befektetések felé fordul, az állam finanszírozási költségei növekedhetnek, ami hosszabb távon hatással lehet az államháztartás egyensúlyára, a forint árfolyamára és a monetáris politika mozgásterére.

A kereslet fenntartása érdekében az állam többféle stratégiát alkalmazhat. Az egyik eszköz a magasabb kamatszint, amely növelheti az állampapírok vonzerejét, de hosszabb távon növeli az adósság finanszírozási terheit is. Egy másik lehetőség az új állampapír-konstrukciók, például inflációkövető vagy zöld kötvények bevezetése, amelyek szélesebb befektetői kört vonzhatnak és csökkenthetik az állampapírok versenyhátrányát más befektetési eszközökkel szemben.

A befektetői kereslet csökkenése magasabb hozamokat eredményezhet, ami növeli a költségvetés kamatterheit és korlátozza a jegybank mozgásterét. Az állampapírok túlzottan kedvező feltételekkel való kínálata ugyanakkor elvonhatja a tőkét a vállalati kötvénypiacról és a banki megtakarításokból, ami hosszú távon csökkentheti a vállalatok finanszírozási lehetőségeit és a beruházásokat. A pénzügyi rendszer stabilitása érdekében ezért fontos, hogy a tőkepiac megfelelően diverzifikált maradjon.

Az infláció alakulása szintén meghatározó tényező, hiszen a reálhozamok csökkenése mérsékelheti az állampapírok vonzerejét. Ha az infláció tartósan magas marad, a megtakarítással rendelkező személyek olyan befektetési lehetőségeket kereshetnek, amelyek jobban megőrzik a pénzük értékét, például ingatlant, aranyat vagy inflációkövető állampapírokat. Ez csökkentheti a hagyományos állampapírok iránti keresletet, ami megnehezítheti az állam számára az adósság finanszírozását.

A lejáró állampapírok finanszírozási kockázatokat hordoznak, de ezek megfelelő monetáris és fiskális eszközökkel mérsékelhetők lehetnek. A valódi likviditási válság akkor alakulhatna ki, ha az állam nem tudná előteremteni a szükséges forrásokat a lejáró állampapírok visszafizetésére, mert nem lenne elegendő befektető, aki hajlandó új állampapírokat vásárolni. Ebben az esetben az állam külső vagy belső források hiányában kényszerű megszorításokra szorulhatna. Külső forrás alatt elsősorban a külföldi befektetők érdeklődését (vagyis devizában kibocsátott állampapírokat), míg belső forrás alatt a belföldi lakosság és intézmények keresletét értjük (jellemzően forintban).

Jelenleg nincs likviditási kockázat, ezt egyértelműen ki lehet és ki is kell mondani, a magyar állam megbízható adósnak minősül minden szempontból. A hozamemelkedés és a finanszírozási költségek növekedése sokkal inkább jelentik azt a kockázatot, amelyet az állam célzott intézkedésekkel – például vonzó állampapír-konstrukciókkal és bizalomépítő gazdaságpolitikával – kezelhet. A stabil állampapírpiac fenntartása elengedhetetlen az államháztartás egyensúlya és a gazdasági növekedés hosszú távú fenntarthatósága érdekében.

A kockázat főként akkor nőne, ha a befektetők tömegesen más eszközökbe menekülnének, és az állam nem tudná megfelelő feltételekkel eladni az új állampapírokat, hiszen a piaci bizalom kulcsszerepet játszik abban, hogy az állam fenntartható módon tudja finanszírozni az adósságát. Az eddigi kormányzati kommunikációból és eddig meghozott intézkedésekből egyelőre az látszik, hogy az állam kevéssé a belföldi (forintalapú) finanszírozási konstrukciók újragondolásán gondolkodik, a felszabaduló lakossági forrásokat sokkal szívesebben irányítaná a fogyasztás és az ingatlanpiac élénkítésére. Ebből logikusan következik ugyanakkor, hogy a korábban meghirdetett, a nemzetközi pénzpiaci volatilitástól elszakadni kívánó, a devizaadósság leépítését célzó stratégiát fel kell, hogy adja a kormányzat. Ez a kényszerű irányváltás már 2022 körül elindult, de a mostani helyzetben ez a folyamat valószínűsíthetően még nagyobb sebességre kapcsol. A döntés abból a szempontból abszolút érthető, hogy a magas állampapírkamatok kifizetése komoly terhet jelent az államháztartás számára, de felveti ugyanakkor az árfolyamkockázat kérdését is.

Az, hogy egyidőben vált sérülékennyé az államháztartás helyzete, gyengült jelentősen a forint és bizonytalanodott el a nemzetközi befektetői környezet (egyebek mellett az új amerikai adminisztráció unortodox nemzetközi gazdaságpolitikai lépései miatt) nem teszi egyszerűvé a fenti komplex kérdéskör megoldását a kormányzat és a márciustól hivatalba lépő új jegybanki vezetés számára.